Напряженность на российско-украинской границе возрастает. Все эксперты, с которыми поговорила Financial Times, считают маловероятными события, которые можно было бы описать, как вторжение или аннексия территорий. Но экономические последствия любого такого события, по их мнению, будут значительными (не говоря уже о политических и гуманитарных).
Местные рынки валют и облигаций отражают обеспокоенность текущей ситуацией, но не панику. Украинские долларовые бонды с погашением в следующем году или чуть позже торгуются по цене около номинала. Дисконт по бумагам с более длинными сроками в последние два месяца вырос, но не до катастрофических уровней. Так, долларовые облигации с погашением в сентябре 2027 г. торгуются примерно по 85% от номинала.
Рубль тоже не рухнул, хотя и не укрепился вместе с быстро выросшими ценами на нефть. Политические риски давят на российскую валюту, курс которой в последние месяцы постепенно снижался.
Бóльшая способность России перенести санкции и готовность использовать нефть и газ в качестве инструмента давления объясняется фактором, который можно назвать финансовой изоляцией. Готовясь противостоять потенциальным новым санкциям, Россия в значительной степени отгородилась от мира, после того как первые меры были применены к ней после присоединения Крыма.
Говорит Саймон Куиджано-Эванс, главный экономист управляющей компании Gemcorp, специализирующейся на развивающихся рынках:
Россия больше замкнулась в себе, у нее низкий внешний долг и большие валютные резервы, а отношение госдолга к ВВП – одно из самых низких в мире. Они теперь меньше зависят от внешнего мира.
Низкая задолженность и бюджетный профицит создают пространство для маневра. Это не означает, что санкции не нанесут урона. Цены акций и облигаций, и без того сильно снизившиеся в последнее время, могут упасть еще больше (удар почувствуют и финансовые рынки стран Восточной Европы). Однако лишь наиболее экстремальные санкции могут спровоцировать в России финансовый кризис. И есть две причины, по которым очень жесткие санкции, например, ограничение доступа российских банков к внешнему долларовому финансированию, вряд ли будут применены. Первая, объясняет экономист Aberdeen Standard Эдвард Глоссоп, такова:
Позиции США и ЕС по вопросу санкций несколько расходятся, потому что у США она более жесткая, а в ЕС нужна единогласная поддержка. Там всегда есть несколько стран, которые хотят смягчить ответные меры. Потребуется очень значительное продвижение [российских] войск, чтобы были введены жесткие санкции против российских банков.
Вторая причина заключается в том, что санкции ударят не только по России. По данным Банка международных расчетов, задолженность российских организаций перед международными банками (включая их российских «дочек») составляет примерно $121 млрд. Связанные с Россией пассивы международных банков, включая их задолженность перед российскими организациями и депозиты последних, составляют $128 млрд. Так что прижми российскую финансовую систему слишком сильно – и западные банки, особенно в Европе, закричат от боли.
А что с возможным ограничением Россией экспорта нефти и газа? Здесь высок риск того, что это окажет стагфляционный эффект, что, в свою очередь, приведет к падению цен акций и облигаций на мировых рынках. Говорит Нанетт Абухофф Джейкобсон, стратег Hartford Funds:
Если цены на нефть подскочат до $100 за баррель, это приведет к шоку предложения, но также ляжет огромной нагрузкой на потребителей. Так что это риск маловероятный, но, без сомнения, стагфляционный. Инфляция – вопрос политический. Ожидания потребителей [среди прочего] зависят от их восприятия цен на газ. В этом одна из причин того, почему [сейчас] потребительские ожидания столь низки.
По мнению Куиджано-Эванса, открытый конфликт приведет к росту цен на энергоносители и снижению уверенности. Оба этих фактора подорвут экономическую активность и заставят центробанки, которые сейчас ужесточают денежную политику, пойти на попятную. Это может привести к стагфляции.
Экономист Нуриэль Рубини, известный мастер давать мрачные прогнозы, считает:
Если полномасштабное вторжение России на Украину произойдет, конечно, наибольший удар по экономике и рисковым активам случится на Украине и в России. Но глобальные последствия тоже будут: поставки газа в Европу будут частично ограничены, так как ЕС/НАТО отреагируют торговыми/финансовыми санкциями, а «Северный поток – 2» может быть так никогда и не введен в эксплуатацию. И без того высокие цены на газ вырастут еще выше во время пика зимнего отопительного сезона в Европе. Это перекинется на нефтяные цены, учитывая связь между двумя рынками. Таким образом, инфляция в США и ЕС, и в мире несколько повысится, а темпы экономического роста – понизятся. Результатом будет «стагфляция-лайт».
Как же быть инвесторам? Единственная положительная ставка, которую можно сделать, – это что войны удастся избежать и украинские облигации и рубль сильно вырастут, говорит Эдвард Аль-Хусейни из Columbia Threadneedle. Для тех, кто не очень верит в такой исход, доступны стратегии хеджирования: открыть длинные позиции (т. е. на покупку) по облигациям ближневосточных стран – экспортеров нефти и короткие (т. е. на продажу) – по бондам импортеров энергоресурсов, таких как Турция. Также можно купить высокодоходные облигации сланцевых добытчиков в США и продать высокодоходные бонды европейских компаний, а чтобы захеджироваться от рецессии в Европе – приобрести долгосрочные немецкие гособлигации, советует Аль-Хусейни.
Но наибольший риск, который представляет война, будь то большая или маленькая, – не стагфляция. А еще больше военных конфликтов, особенно в мире, который никак не может выбраться из пандемии и где тлеют и другие политические противоречия. Куиджано-Эванс говорит:
Нам стоит задаться вопросом, как такое вообще может происходить. Должно же быть какое-то политическое или дипломатическое решение. Мы только выходим из глобальной пандемии – ситуации, которая в определенном смысле была хуже, чем в 1918 г. Мир так устал, он не перенесет еще одного конфликта. Нужно думать о том, что это может спровоцировать и другие глобальные конфликты.
Рубини описывает наихудший сценарий:
Вторжение России на Украину может подтолкнуть к более агрессивным действиям три другие ревизионистские державы, выступающие против американского/западного порядка. Это Китай в Южно-Китайском море и Тайвань (Китай в последнее время все чаще стал вторгаться в его воздушное пространство); Иран может не захотеть договариваться о новом [соглашении по ядерной программе], в то время как США будут отчаянно стремиться его достичь, чтобы успокоить нефтяные рынки, и Израиль может в конечном итоге нанести удар по Ирану; а Северная Корея уже стала чаще производить провокационные запуски ракет.
Эти риски находятся в крайней области значений распределения вероятностей. Но игнорировать их не стоит.
