На последнем заседании ЦБ удивил многих экономистов, повысив ключевую ставку сразу на 50 базисных пунктов (б.п.) до 5%. В опубликованном докладе о денежно-кредитной политике регулятор подробно объяснил, что заставило его так сильно поднять ставку и ускорить возвращение к нейтральной политике.
- Из-за активного восстановления внутреннего спроса годовая инфляция продолжала оставаться выше таргета ЦБ в 4% (5,5% на 26 апреля). В апреле инфляция замедлилась, но это было связано с эффектом высокой базы прошлого года.
- Инфляция ускорялась из-за ограниченного предложения (не все предприятия могут увеличить выпуск), роста издержек компаний и расходов населения. За I квартал 2021 г. розничная торговля приблизилась к докризисному уровню, активно восстанавливается сектор услуг, снижается безработица.
- Склонность людей к сбережениям будет снижаться, а доходы и кредиты — расти. С середины 2020 г. долговая нагрузка выросла на 0,7 процентного пункта (п.п.) до рекордных 11,7%, сказала в интервью Bloomberg директор департамента финансовой стабильности ЦБ Елизавета Данилова, 0,6 п.п. прироста приходится на необеспеченные кредиты.
- Инфляцию ускоряют также разрывы в производственных и логистических цепочках, цены на мировых товарных рынках, рост глобальной волатильности.
Говорить о переходе к жесткой денежно-кредитной политике еще рано, указывает экономист по России и СНГ «Ренессанс капитала» Софья Донец: она все еще мягче, чем до кризиса. В 2017–2019 гг. при инфляции чуть ниже 4% средняя ключевая ставка была 7,6%, вспоминает она. После заседания ЦБ также впервые опубликовал прогноз средней ставки до 2023 г. Регулятор не ждет, что она поднимется выше 6,25%, хотя рынок сейчас закладывает в котировки более значительный рост, отмечает руководитель SberCIB Investment Research Ярослав Лисоволик.
Почему прогноз ЦБ инфляции на 2020 г. не сбылся
В 2020 г. ЦБ ждал, что инфляция ускорится только до 3,9–4,2%, но к концу года она выросла до 4,9%. ЦБ изучил шоки, которые влияли на инфляцию, и выяснил, что примерно одинаковым было влияние сокращения предложения и роста цен на продукты. Оба фактора привели к ускорению инфляции на 1,3 п.п. Мягкая бюджетная и денежно-кредитная политика также оказала проинфляционное влияние, но гораздо меньшее: это ускорило инфляцию всего на 0,4 п.п. Сокращение внутреннего и внешнего спроса, наоборот, привело к замедлению инфляции. Так, карантин и стремление людей сберегать, а не тратить замедлили инфляцию на 0,8 п.п, а сокращение экспорта и добычи нефти из-за соглашения ОПЕК+ — на 0,5 п.п. Ослабление курса рубля влияло на инфляцию меньше всего, пишет ЦБ.
Что дальше
ЦБ ждет, что экономика полностью восстановится в 2021 г., во многих отраслях выпуск уже достиг докризисного уровня (кроме добычи полезных ископаемых). А затем темпы роста ВВП будут постепенно возвращаться к потенциально возможным при такой структуре экономики. По прогнозу ЦБ, в 2021 г. экономика вырастет на 3–4%, а затем темпы роста замедлятся до 2–3%. Прогноз Минэкономразвития хуже: в апреле министерство снизило оценку роста ВВП до 2,9% после падения на 3% в 2020 г.
Главным драйвером восстановления в 2021 г. будет потребление. Но активный его рост завершится уже во второй половине 2021 г. Прогноз роста частного потребления в 2021 г. ЦБ повысил сразу с 5–6% до 9,2–10,2% при почти неизменных ожиданиях на 2022–2023 гг. — рост на 2–3%. ЦБ все больше уверен, что население будет активно тратить и тратить преимущественно внутри страны, говорит директор по инвестициям «Локо-инвеста» Дмитрий Полевой.
Инвестиционная активность будет ниже, чем ранее ждал ЦБ. Спад инвестиций, который начался еще до пандемии, оказался гораздо глубже, а восстановление будет более плавным, мешать ему будет также более жесткая денежно-кредитная политика.
«Потребительская» модель восстановления экономики создает все больше рисков для инфляции. Теперь ЦБ не ждет, что после преодоления пика в I квартале инфляция начнет замедляться. Она задержится на этом уровне и только во второй половине года перейдет к снижению: продукты будут дешеветь из-за сбора урожая, а спрос на непродовольственные товары начнет сокращаться. К концу 2021 г. инфляция замедлится до 4,7–5,2%, что существенно выше прошлого прогноза — 3,7–4,2%.
ЦБ перечисляет риски, реализация которых может привести к ускорению или торможению инфляции. Но, оговаривается регулятор, такое развитие событий маловероятно:
- инфляционные ожидания будут оставаться высокими, это приведет к более быстрому сокращению сбережений, что увеличит потребление;
- проблемы в производственных и логистических цепочках будут сохраняться;
- ускоренное открытие границ приведет к перераспределению спроса с внутреннего потребления на зарубежные поездки. Это может снизить давление на инфляцию;
- риски появления новых штаммов коронавируса и низких темпов вакцинации снизят мобильность людей, что также повлияет на потребление.
