Проблемы с бюджетом и ожидаемое повышение налогов привели к падению цен и росту доходностей российских гособлигаций. Индекс RGBI, отражающий стоимость ОФЗ, опустился с 121 пункта в начале сентября до 117. Доходности длинных бумаг, которые предпочитает размещать Минфин, выросли примерно на 1 процентный пункт до 14,4% годовых.
Это прежде всего отражение неопределенности с бюджетом, считают эксперты. Инвестбанкир Евгений Коган называет первой причиной падения цен гособлигаций «страх бюджета».
Его дефицит по итогам восьми месяцев составил 4,2 трлн руб., что больше годового плана. В начале следующей недели (до 1 октября) в Думу должен быть внесен бюджет на следующие три года, а также поправки в бюджет-2025. Этого сейчас главная интрига: что предложит правительство, когда возможности относительно безболезненного наращивания расходов, как это было три последних года, ограничены. «Это не какой-то проходной бюджет. Это выбор [политики]», – говорил директор центра исследований экономической политики экономического факультета МГУ Олег Буклемишев.
В ожидании этого выбора Центробанк 12 сентября неожиданно снизил ключевую ставку с 18% всего до 17%. Рынок ждал от ЦБ более резкого снижения – до 16%, которые были заложены в цены, – и начал перенастраиваться на более высокие ставки. Председатель ЦБ Эльвира Набиуллина объяснила решение ЦБ неопределенностью насчет того, какая будут бюджетная политика: «Наше решение отражает понимание того (по имеющейся на сегодня информации), как сложится бюджет».
Набиуллина объясняла, что для ЦБ главное не расходы бюджета, а дефицит: чем он будет больше, тем выше будет ключевая ставка. Если же расходы будут покрываться за счет поступления налогов, то ставка может быть ниже. Доходности ОФЗ, как и другие ставки на рынке, зависят от ключевой ставки и ее ожидаемой траектории. Чем она выше, тем, при прочих равных, ниже цены гособлигаций. «Если бы бюджет был на запланированном уровне, ставку бы снизили до 13–14% к концу года. А с большим дефицитом, думаю, снизят только до 15%», – пишет Коган.
Правительство уже обсуждает новое повышение налогов, в частности, НДС с 20% до 22%. Это сократит «дыру» в бюджете, но ударит по ценам госбумаг. Для инфляции (а значит — и ставки ЦБ) ключевой параметр — темп роста госрасходов, другая важная вводная для рынка — налоговые изменения, объясняет главный экономист «Т-инвестиций» Софья Донец. Она видит «запас для роста» у НДФЛ, который уже повышали в этом году: «Это неприятно для наших доходов, но есть плюсы: налог дезинфляционный». Можно ждать и донастройки сырьевых налогов, продолжается повышение различных «сборов» (например, утильсбор, акцизы), продолжает она, но «одним из самых неприятных вариантов для финансового рынка» называет повышение НДС.
Оно приводит к росту цен и инфляционных ожиданий, этот эффект угасает в течение года и потом даже сменяется дезинфляционным (ведь налог снижает покупательную способность), а это значит, что снижение ключевой ставки может сильно замедлиться на ближайшие месяцы, объясняет Донец. По оценке Когана, повышение НДС до 22% может добавить к инфляции 0,7 процентных пункта (п. п.). Это спровоцирует рост инфляции и ключевой ставки, предупредил глава РСПП Александр Шохин.
Пока ситуация не прояснится, падение цен гособлигацуий может продолжиться. Аналитики Промсвязьбанка допускают снижение индекса RGBI до 115-116 пунктов. Это уже затруднило Минфину новые заимствования. На прошлой неделе он разместил значительно меньше ОФЗ, чем в последнее время: 47 млрд руб. по сравнению с 91 и 203 млрд руб. в два предыдущих аукционных дня. Аналитики Газпромбанка называют аукционы Минфина индикатором настроений инвесторов.
